פתרונות לבעיית הנציג

פתרונות לבעיית הנציג

סיכום זה הינו חלק מאסופת סיכומי הקורס "דיני תאגידים למנהלים", חלק ממאגר הסיכומים במנהל עסקים וכן אוסף הסיכומים של האוניברסיטה הפתוחה באתר

יש שתי קטגוריות עיקריות של פתרונות לבעיית הנציג

(א)   תמרוץ (bonding): באמצעים חוזיים אנו מתמקדים בבעיית ניגוד האינטרסים על ידי איחוד האינטרסים של שני הצדדים (כגון השתתפות עצמית של הנהג בנזקי הרכב). באופן דומה, בונוסים ותמלוגים למנהלים שהמטרה שלהם תהיה לקשור בין האינטרסים של בעלי המניות למנהלים, ולפתור את בעיית ניגוד האינטרסים והעלמת בעיית הנציג. [ברוב הסיטואציות- הגזר].

(ב)    פיקוח (monitoring): אם לא הצלחנו לגרום למנהל להיות בעל אותם אינטרסים, אזי לפחות נדע מה הוא עושה. אם יש לי בעיית נציג עם המנהל בבית הקפה, אזי ניתן להתקין מצלמה שתעקוב אחר עבודתם ותקטין את פערי המידע [ברוב הסיטואציות- המקל].

  • לאחר שנמצה את הפתרונות האמורים, עדיין תוותר לנו העלות השיורית של בעיית הנציג – אותה עלות שלא ניתנת למחיקה. למרות זאת בד"כ כשנראה שנוצרה בעיית נציג, כנראה שעלותה מוצדקת גם מבחינת היזם וגם מבחינת המשקיעים.
  • הטענה המרכזית במאמרו של גושן לגבי דיני התאגידים היא, שמטרתם המרכזית היא ליצור כלי מדף נוח לשימוש הצדדים לפתרון בעיית הנציג. הם מציעים כלי תמרוץ ופיקוח, שאמורים לסייע בפתרון הבעיה בסיטואציות אופייניות לתאגידים. דיני התאגידים הם דיספוזיטיביים לרוב, כדיני החוזים.
  • הקשר בין שיעור ההחזקות בחברה בידי מנהל החברה לבין עלויות בעיית הנציג – ניתן ללמוד על קשר בין שיעור ההחזקות בחברה בידי מנהל החברה לבין עלויות בעיית הנציג. ככל ששיעור ההחזקות של המנהל בחברה ייקטן, ובעיית הנציג תחריף, מכיוון שנטייתו לבזבז את כספיה עולה (כי זה לא יוצא לו מהכיס – רק נכנס לכיסו). אולם מצד שני במקרה כזה כנראה שגם קל יותר להעיפו מהחברה.

בעיית הנציג מתאפיינת במצב של ניגוד אינטרסים ושל פערי מידע:

מצבים של ניגודי אינטרסים-

¬    פנאי- מנהלים אוהבים פנאי לעומת הבעלים.

¬    מאמץ

¬    גודל החברה- מנהלים שבונים אימפריות [פירוק חברות לגורמים וקבלת יותר חלק על חלקי השלם מאשר על השלם עצמו].

¬    בזבוזים- מנהלים אוהבים לבזבז על דברים יוקרתיים (רכב) בעוד שבעלי המניות יעדיפו אחרת.

¬    שכר- המנהל רוצה למשוך שכר גבוה ככל הניתן, ובעל המניות היה רוצה תמורה שווה אך בעבור שכר נמוך יותר.

תמרוץ מנהלים

 

  • למה שבעלי המניות צריכים ישכרו מנהלים מקצועיים ומדוע נוצרת הפרדה בין בעלות ושליטה? התשובה נעוצה במושג ההתמחות. בעלי המניות ובעלי ההון "מומחים" בגיוס הון ובכך להזרים כסף לתוך הפעילות של החברה. אולם אין קשר בין "מומחיות בהזרמת הון" לבין "מומחיות בקבלת החלטות נכונות לפעילות של החברה". בשלב מסוים בגידול החברה, כשהחברות הופכות להיות מפעל מורכב וקשה לשליטה, אזי התועלת בהכנסת הנהלה מקצועית שתפקידה הבלעדי ניהול של העסק – עשויה לעלות על הבעייתיות שבנציג. וממילא, בעלי המניות בחלק גדול מהמקרים אינם מקימי העסק אלא אנשים פאסיביים יותר. (למשל, כחוסך לפנסיה אתה בעל מניות).
  • מהי הדרך לגרום למנהל להשקיע יותר בחברה על אף ש"בעיית הנציג" גורמת לו באופן ברור לנטות מדרך זו לטובת רווחו האישי?

שתי אופציות לפתרון בעיית הנציג:

1)      תמרוץ: יצירת אחדות אינטרסים בין הצדדים.

2)      פיקוח: לבחון שהנציג לא מועל בתפקידו. במילים אחרות, זוהי שיטת המקל והגזר. נושא השכר הוא אחד מהנושאים המרכזיים שיכולים לעלות למחלוקת בין מנהלים ובעלי מניות.

גודל החברה

גודל העסק גם מהווה פן בעייתי בבעיית הנציג. למנהלים יש אינטרס לבנות "אימפריות קטנות". יותר מעניין להיות מנהל של חברה גדולה מאשר של חברה קטנה. הדבר יכול להיות מנוגד לאינטרס בעלי המניות, מכיוון שלפעמים דווקא החברה היותר קטנה היא החברה הכי יעילה (הגודל האופטימלי מבחינת החברה והיותה רווחית). חברה גדולה שלא לצורך גוררת הוצאות תפעול ענקיות, בעוד שחברה קטנה משתמשת בתשומות קטנות יותר. אם הרווח אינו גדל משמעותית אך גודל החברה גדל, פירושו של דבר שהתשואה היחסית שתניב החברה האימפריאלית קטנה ממה שיכלה להניב החברה במתכונת מצומצמת.

חלוקת סיכונים כמבט נוסף על התגמול ובעיית הנציג

סיכונים– [התורה המקובלת]- באופן כללי, יש סיבות טובות להניח שמנהלים "שונאי סיכון": הם רוצים לשחק בטוח ולא לקחת יוזמות עסקיות שמאוד מסוכנות לעתיד העסק, גם אם הנן בעלות פוטנציאל רווח גדול.

הרציונאל: כל הביצים בשל אחד- לשמור על עתיד החברה כך על עתיד משרתם (חברה שתקרוס תוביל לפיטורי המנהלים). האסטרטגיה העסקית שלהם היא רווחית, אך משמרת את הקיים.

מצד שני, אנו נוטים להסתכל על בעלי המניות (בעיקר הציבוריות שנסחרות בבורסה) כ"ניטרליות הסיכון"- הם אדישים לשאלת לקיחת הסיכון.

הרציונאל: לא כל הביצים בסל אחד, לרוב בעלי המניות מפזרים את הסיכון על ידי השקעה במניות שונות ובמסלולים שונים.

לאור כך אנו רואים כי נוצר ניגוד אינטרסים- בעלי המניות אם כן היו רוצים לקחת סיכונים (או אדישים לכך) שנמצאת בצידם אופציה לרווח, בעוד שהמנהלים פוחדים.

דוגמא:

נניח וישנה השקעה א' של 100 ₪ שאמורה להניב ב-80% מהמקרים 200, וביתר 0 ₪ß  תוחלת 160 ש"ח.

אם ישנה השקעה ב' של 100 ₪, שב-50% מרוויחים 110, וב50% האחרים, מרוויחים 130ß תוחלת 120 ש"ח.

בעל המניות היה מעדיף שירכשו את השקעה א', כי התוחלת גבוהה יותר. בניגוד לכך, המנהל היה  מעדיף שירכשו את השקעה ב', כי האופציה של 0 ש"ח נראית מפחידה.

בחלק גדול מהמקרים הללו, כאשר הסיכון התפוצץ בפנים- המנהלים פוטרו. ולכן, במידה מסוימת יכול להיות שיטענו כי הם מנהלים טובים וזה פשוט מה שקרה, ובמקרים אחרים הם פוטרו. מנהל שבוחר בהשקעה א', ולעיתים מגיע למצב של ה-0, לעיתים נעודד אותו על כך.

יש לנו אבחנה בין תמריצים לסיכונים בטווח ארוכים לסיכונים ותמריצים לטווח ארוך- מערך הקדימויות של הבעלים היה כזה שאפשר להם להוציא בונוסים מהחברה, ולכן אם יכלו לנתב את החברה ללקיחת סיכונים בטווח הקצר, ומיידית להוציא רווחים, אז למעשה מה שעניין את המנהלים זה הטווח הקצר- איך עושים רווחים מהירים וקצרים? בעלי המניות אולי ניטראלית לסיכון, אולם הם רוצים פרויקטים שיניבו תשואה לטווח ארוך. ככל הנראה, על רקע חבילות התגמול בוול סטריט, נראה שזה היה שורש הבעיה במשבר הקיים.  השאלה היא איך ליצור למנהלים תמריצים למקסם רווחים בטווח הארוך היא שאלה שהתשובה לה קשה ביותר.

  • הערה: ההתייחסות היא לבעלי מניות מן הציבור (שאין להם השקעה וחלק יחסי רב בחברה) ולא על המשקיעים "הכבדים".

כיצד ניתן להתמודד עם בעיית הנציג שבין המנהלים לבעלי המניות?

  1. תמרוץ– הדרך הנפוצה היא ע"י תכניות תגמול המנהלים השונות שעלו בשנים האחרונות, שמטרתן לקשור בין מה שקורה לשער המניה לשכר המנהלים, והופכים אותן לקהל אחד. תכניות התגמול לרוב מאפשרות מתן אופציה ולא את המניות עצמן.

אופציה, משמע- חוזה שמשאפר למחזיק בו את הזכות לרכוש מניה בשער כלשהוא שנקבע במסגרת חוזה האופציה [אופציית call– רכישה].

      • קיימת גם אופציית put– אופציה שמאפשרת לי למכור את המניה בשער שקבוע בחוזה האופציה.

שער המניה בחוזה האופציה נקבע לפי ערך המניה ביום יצירת החוזה. אם היית מנהל טוב ומאז שנכנסת לתפקיד המניה עולה, אזי הרווחת את העלייה, דבר שמעודד את המנהל להביא לעליית המניה.

מדוע להעניק "אופציה למניות" ולא את המניות עצמן? האופציה מבודדת רק את השינוי בשער המניה (עליה/ירידה) שזה מה שמעניין את הבעלים. מתן מניות הנה מתן כסף במיידית, שאינה משפיע על תמריצים. במצב של מימוש האופציה על המנהל לשלם כסף עבור החברה, והחברה נותנת רק את "השינוי" ולא את סכום המניה כולה.

מנהל החברה שחברתו הפסידה הכי פחות, סביר להניח שהוא מנהל "לא רע", אולם אם כל  השוק במצב גרוע אז גם האופציה שלו שווה 0. לכן מתחילות תכניות אופציות מתוחכמות יותר שבוחנות את מצב הביצועים שלך לעומת מצב השוק. כלומר, גם אם המניה גרועה, אך כל היתר גרועים יותר- אזי עדיין המנהלים טובים ויקבלו בונוס, כי החשיבות היא הביצועים למול השוק. הדבר הופך גם להיפך- מנהל גרוע שהמנייה עלתה כי כל השוק עלה.

  1. פיקוח– פיקוח פשטני (העברת כרטיס שעות, קבלות ארוחות והוצאות וכולי..)- פיקוח כזה עלויותיו גבוהות וישנה סקפטיות בנוגע לצמצום פערי המידע. לכן בעלי המניות מנסים ליצור מנגנוני פיקוח– אולם, עובדת פיזור ההשקעה וזניחותם, לא הגיוני שבעלי המניות יתעסקו עם פיקוח על מנהלי החברה בשל העלות שבכך- "תופעת האדישות הרציונאלית" של בעלי המניות- בהינתן מספר רב של בעלים הדבר ההגיוני ביותר של בעל המניות הוא לשבת ולא לעשות דבר ולא להשקיע בפיקוח שלי.  לשם התמודדות עם הבעיה בעלי המניות יוצרים מנגנוני פיקוח קולקטיביים:
  • דירקטוריון החברה- גוף שעומד בטווח בין המנהלים לבין בעלי המניות, ותפקידו להחליט על פיקוח המנהלים, לבחון את החלטתם ובמידת הצורך להביא להחלפת צוות ניהול החברה.  גוף קטן יותר שמאפשר פיקוח אמין יותר. בפועל- פעמים רבות אין זהו המצב שמתרחש, אלא ההנהלה שולטת בדירקטוריון ולא להיפך, כי ההנהלה יכולה לקדם בחירת מועמדים לדירקטוריון, דבר שמחליש את עבודת הפיקוח. בחברות ציבוריות בשל כך יש חובה שיהיו 2 דירקטורים מהציבור לתקופה של 5 שנים. גם בהקשר זה דירקטורים אלו אינם עצמאיים לחלוטין וכפופים להשפעה רבה של הנהלת החברה וגם יכולתם לפקח מוגבלת בכל זאת.
  •  דוחות הרווח וההפסד של החברה- נערכים על ידי רואה החשבון המבקר של החברה. רואה חשבון ממלא דוחות על המצב הפיננסי של החברה לשם הבאת מידע לבעלי המניות. עצמאות זו של רו"ח מוגבלת גם היא (להנהלה השפעה על זהות הרו"ח, ולרוב יש לו מערכת יחסים ארוכת טווח עם החברה והתחושה הוא שרו"ח אינו שחקן חיצוני שבא לבקר. יש גם ניגודי אינטרסים בין פירמת רואה החשבון לבין החברה עצמה וחשש שהדוחות לא ישקפו באופן אמיתי בשל תפקידים נוספים שעושה רו"ח כגון ייעוץ.

כלים משפטיים:

  • חובת זהירות: החובה שלא להתרשל במילוי התפקיד.
  • חובת אמונים: חובת המנהלים לפעול בתו"ל לטובת החברה ולדאוג לאינטרסים של בעלי המניות (חובה משפטית).

חובות אלו נאכפות בעזרת אמצעים פרוצדוראליים, שמאפשרים לבעלי המניות לתבוע כקולקטיב (תביעה נגזרת ותביעה ייצוגית).

עוד דברים מעניינים:

האם מלחמה טובה לסולידריות? לא בטוח

החברה הישראלית כידוע לכל היא חברה רווית קונפליקטים ובין אם זה על פוליטיקה, דת או סתם זכות קדימה בכביש הישראלים לא מהססים לצלוב אחד את השני. אולם כל אימת שיש

שינוי גודל גופנים
ניגודיות